起源：：爱你老己是什么梗作者：： 王若芳：：

冲刺AR眼镜第一股，，XREAL还未迎来自己的“iPhone 时刻”

文|宁成缺

起源|博望财经

一家陆续四年拿下全球AR眼镜市场销售收入第一的公司，，一年只卖出13万台眼镜，，账上现金仅剩6363万元！！Ｕ獠皇鞘裁疵骋足Ｂ，，而是XREAL递交港股招股书后，，本钱市场看到的真实画像！！

2026年4月1日，，XREAL正式向港交所递交上市申请，，中金公司与花旗担任联席保荐人！！０聪凼杖爰，，XREAL在2022年至2025年陆续四年稳居全球AR眼镜市场第一，，2025年在更广义的智能眼镜市场中排名全球第二、中国第一！！

然而打开招股书，，这个“全球第一”背后的财政底色，，远没有看上去那么光鲜！！

“全球第一”有多大的含金量？？

先看市场职位！！０鹫餮氖菹允，，2025年XREAL的AR眼镜营收市占率达27.0%，，销量市占率24.8%，，拿下全球双冠，，以销售额推算甩开第二名约11个百分点！！Ｎ蘼郯词杖牖故窍，，它都是全球AR眼镜行业的绝对龙头！！

但“龙头”这个头衔，，在现阶段更像一顶繁重的帽子！！2025年，，XREAL的AR眼镜销量仅为13.37万台，，从前三年销量险些原地踏步——2023年13.72万台、2024年12.49万台、2025年13.37万台！！Ｕ鯝R眼镜市场的天花板，，肉眼可见解矮！！

从收入结构看，，2025年XREAL的AR眼镜销售收入达到4.03亿元，，占总收入约78%！！５飧鍪杖胩辶，，放在整个消费电子行业里，，连一个二线手机品牌的零头都算不上！！

更值得玩味的是2025年各系列的销售明细：：One系列作为中高端产品，，销量11.14万台，，均价3196元，，贡献收入3.56亿元，，占总收入的69%；Air系列定位入门款，，销量1.74万台，，均价1656元，，收入0.73亿元，，占14%；Light-Ultra-Aura旗舰系列，，销量仅0.50万台，，收入0.18亿元！！Ｖ懈叨薕ne系列已成为绝对主力，，单价近3200元的眼镜一年卖出11万台，，注明市场对XREAL的产品力是认可的！！５11万台的量级，，在贸易上远远不及以支持一家公司的规；！！

从营收看，，XREAL的增长曲线确切实改善！！2023年至2025年，，营收别离为3.90亿元、3.95亿元和5.16亿元，，2025年同比增速回升至30.8%！！Ｃ蚀2023年的18.8%提升至2025年的35.2%，，销售及分销开支从2.14亿元压至1.31亿元！！Ｕ庑┦肿⒚鞴救非惺抵铝ψ龀杀居呕！！

但财政的另一面是持续失血！！2023年至2025年，，XREAL净吃亏别离为8.82亿元、7.09亿元和4.56亿元，，三年累计吃亏20.47亿元！！＠奂乒啥ɡ钥饕汛30.26亿元！！＝刂2025岁暮，，账上现金及现金等价物仅剩6363万元！！

吃亏的原因并不复杂！！

从前三年，，AR眼镜年销量维持在13万台左右的水平，，年收入3亿至5亿元，，但研发每年必须投入近2亿元，，销售用度1亿至2亿元！！Ａ较羁С志贸杖胱陨！！Ｑ蟹⑼度胝际杖氡戎卮2023年的55.3%降至2025年的35.5%，，这个数字依然远超消费电子行业5%至15%的均匀水平！！６杂谝患夷晔杖虢5亿元的公司来说，，这样的研发强度是巨大的财政职守！！

当然，，吃亏中有相当一部门来自管帐层面的“纸面吃亏”！！＞菡泄墒榕，，三年累计吃亏中，，近10亿元来自公司估值上涨导致的优先股等金融工具公允价值改观，，并非经营中现实烧掉的现金！！５幢闾蕹獠棵，，XREAL的经营性吃亏依然相当可观！！

流动负债也在持续攀升！！2023年、2024年、2025年别离为26.99亿元、31.39亿元、34.89亿元，，2026年2月末进一步升至38.15亿元！！２煌馄渲写蟛棵盼勺挥畔裙傻冉鹑诟赫，，上市后将转化为权利本钱，，并非需以现金即时偿还的刚性债务！！２普压力不等于偿债；，，但持续失血的经营模式，，依然是XREAL必须面对的主题问题！！

在此布景下，，上市险些是XREAL的唯一前途！！９纠12轮融资，，累计融资约23亿元，，递表前最后一轮估值约为8.33亿美元（约合57.33亿元人民币），，较种子轮4086万元的投后估值，，实现了137.7倍的增长！！５23亿融资烧完，，账上现金只剩6000多万，，持续靠一级市场输血已难以为继！！８劢凰拇竺，，成了XREAL不得不叩响的那扇门！！

AR眼镜到底是不是一个好生意？？

XREAL的股东名单的确令人艳羡！！０⒗锇桶推煜绿员χ泄毓沙止6.68%，，快手旗下Cosmic Blue持股6.66%，，顺为本钱、立讯精密、红杉中国、高瓴创投、蔚来本钱、爱奇艺、云锋基金、浦东创投等产业巨头和一线机构悉数在列！！Ｊ状慈诵斐奂扑憧毓稍27.98%，，上市后仍维持控股职位！！

从业务布局看，，XREAL的全球化做得相当扎实！！：Ｍ庋笫谐∈杖胝急雀叽71.0%，，销售网络覆盖全球40多个国度和地域，，在美国、日本、韩国均设有本地销售与运营团队！！Ｕ庖怀龊Ｄ芰，，在同类科技公司中并不多见！！

但外洋占比高也带来了另一个现实：：XREAL的客户集中度极高！！Ｇ拔宕罂突д急瘸84%，，远超通常消费电子企业的水平！！Ｕ庖馕蹲，，一旦某个主题渠道或分销商出现问题，，公司的收入端将接受剧烈冲击！！

XREAL面对的更大问题，，可能不在于公司自身，，而在于AR眼镜这个品类自身！！

2025年，，全球智能眼镜市场看起来热度高涨！！eta与雷朋合作的AI眼镜整年出货量达142万台，，险些包揽了该品类绝大部门销量！！０俣、华为、小米、三星、雷鸟等巨头和新玩家纷纷带资入场，，“百镜大战”正式开打！！

但这里的“智能眼镜”与XREAL做的“AR眼镜”，，性质上是两个分歧的品类！！eta Ray-Ban主打AI语音交互和基础显示，，职能轻量、价值亲民；而XREAL的AR眼镜聚焦空间显示和加强现实，，技术门槛更高、成本更贵、使用场景更窄！！

Meta一家独占全球智能眼镜市场75.7%的份额，，前五名中除Meta外，，其余四家计算份额不及25%！！R眼镜市场，，仍未迎来真正的发作拐点！！

这一点，，XREAL自己在招股书中也不讳言：：智能眼镜仍处于发展初期并不休演变，，竞争敌手频仍推出新产品并引发价值战！！2026年1月的CES展上，，曾被寄托厚望的AI眼镜并未演出万众瞩主张爆款时刻，，没有颠覆性技术突破，，无数新品仍停顿在职能迭代层面！！

与此同时，，巨头正在加快入场！！eta打算将2026年AI眼镜产能翻番至2000万件，，苹果打算于2026年内推出AI眼镜，，谷歌与XREAL合作的Project Aura仍处在早期阶段！！Ｔ诠，，雷鸟创新、Rokid等新锐敌手也在以差距化战术抢占市场！！okid近期密集增资扩股、实现股份制刷新，，被视为冲刺IPO的前相信号，，智能眼镜赛道的本钱竞速已然开启！！

在一个尚未发作、巨头虎视眈眈、竞争日趋白热化的赛道上，，XREAL作为头部玩家，，处境堪称“孤军守城”——前面是尚未成熟的市场，，背后是随时可能碾压进来的科技巨头！！

从卖眼镜到建生态：：XREAL的转型赌局

面对这种局面，，XREAL给出的答案是：：不能只卖眼镜了！！

招股书泄漏，，本次IPO募资将重点投向四个方向：：持续加码技术研发与产品升级；强化全球品牌建设及销售分销网络；新建自谋出产线、升级现有出产基础设施；优化内部治理系统，，提升运营效能！！

在产品层面，，XREAL颁布了全产品线矩阵蓝图，，蕴含面向公共市场的遍及型眼镜“Project Helen”、与ROG合作的专业电竞眼镜“R1”，，以及与Google共同开发的下一代旗舰XR产品“Project Aura”！！Ｕ庑┎季质酝冀玐REAL从单一的AR眼镜硬件厂商，，拓展为覆盖更多场景和用户群体的智能眼镜平台！！

从研发方向看，，XREAL采取的是“全栈自研”战术，，同时攻克光学、芯片、算法、OS四大底层技术！！９疽蜒蟹⒊觥癤-Prism光学引擎”和全球首款专为AR设计的端侧协处置器“X1芯片”，，自研“NebulaOS操作系统”，，构建了从硬件到软件的垂直生态！！

这套打法在逻辑上成立——底层技术自研是构建持久竞争力的基石！！５蛔匝幸惨馕蹲偶叩难蟹⑼度牒吐长的回报周期！！６杂谀晔杖虢5亿元、仍在持续吃亏的公司来说，，能不能扛到技术盈利兑现的那一天，，是摆在徐驰刻下最现实的问题！！

徐驰曾在CES2026上公开暗示：：“故障下一个iPhone时刻的最大成分是本钱！！！闭饩浠暗莱隽薠REAL此刻最主题的焦虑！！＜际醯耐黄票匾Ψ，，市场的造就必要耐心，，而本钱的耐心是有限度的！！

XREAL选择在这个功夫点IPO，，与其说是自动出击，，不如说是不得已的求生之举！！Ｕ松舷纸鸾鍪6000多万，，若是新一轮融资不到位，，公司的现金流压力将很快传导到日常运营！！

港交所的募资通道，，是XREAL续命的关键一步！！５鲜心芙饩鋈谧饰侍，，却不定能解决贸易模式的底子矛盾——在AR眼镜市场真正发作之前，，XREAL必要证明自己不仅能烧钱，，更能挣钱！！

从2017年回国创业，，到2026年冲刺港股，，徐驰用九年功夫把XREAL推到了全球AR眼镜的顶峰！！Ｕ愦篌每设逖г罕弦、英伟达前工程师、Magic Leap前员工——这些标签赋予了他足够的技术光环，，也吸引了红杉、高瓴、阿里、快手等一众顶级本钱！！

但本钱市场的逻辑始终是向前的！！Ｋ还厍心愦忧澳昧思付嗳谧、估值涨了几多倍，，只关切你将来能不能持续创制价值！！６杂赬REAL而言，，当前的处境就像一个悖论：：它在AR眼镜这个细分市场做到了全球第一，，但这个市场的规模自身太小，，撑不起一家上市公司的面子和可持续增长！！

XREAL必要证明的，，是AR眼镜能从一个小众的极客玩具，，造成一个真正的公共消费品类！！Ｕ饧缺匾纷陨淼募际跬黄坪吐睦旧，，也必要整个行业生态的成熟！！Ｔ谡饬礁銮疤嵬甭阒，，XREAL的“全球第一”，，更像是一个先驱者的落寞勋章，，而非贸易成功简直定性注脚！！

上市只是一个起头！！Ｕ嬲目佳樵谟冢：当账上的钱再次烧完之前，，XREAL能否真正打开AR眼镜的市场天花板！！Ｕ獠唤鍪且患夜镜纳朗彼，，也是整个AR行业都在期待的答案！！